路易莎營收 29 億創新高，每股賺的錢卻是近八年最低

2026-09-10 · Simon 巫

同樣拿外部資本，一家把成長放在更多品牌，一家把成長放在進入更多國家；真正被改變的，是老闆從此要交哪一個數字

上一集講的是兩家都曾經在店數上超過星巴克的咖啡品牌。

打完同一場仗之後，它們走了兩條完全不同的路。

ZUS 增加不同國家市場。

路易莎增加品牌。

這一集，我想講錢。

因為那兩條路，從來不只是老闆一個人決定的。

當外面的錢進來之後，一起進來的，通常還有另一件東西：

別人開始用什麼數字衡量你。

營收 29 億創新高，淨利卻少了一半

2026 年 6 月，路易莎公布前一年的成績單。

營收 29 億元，創歷史新高，比前一年增加約兩成。

但歸屬母公司的稅後淨利，只剩 4,684 萬元。

比前一年少了一半。

每股盈餘 2.29 元。

是近八年最低。

這幾個數字放在一起，會出現一個很有意思的畫面：

東西賣得更多，公司也變得更大了。但每股真正賺到的錢，反而更少。

一家營收創新高的公司，為什麼會走到這裡？

要從兩年前那次撤件開始看。

它自己把上櫃申請收回來的那一天

路易莎在 2023 年申請上櫃。

等了十五個月之後，2024 年 5 月，公司主動撤回申請。

當時對外的說法是：

這幾年多元化發展速度很快，要等年度布局完成、成效逐漸顯現之後，再選擇適當時機重新送件。

翻成白話，大概就是：

我們正在變成另一家公司。等這件事做得更完整，再回來。

董事長黃銘賢當時曾提到，希望隔年重新申請。

後來時程往後延，目標來到 2026 年年中。

我三月寫路易莎的時候，曾經用過一句話：

拿了股東的錢，就再也不能慢慢來。

現在回頭看，真正值得補上的其實是下一句：

拿了錢之後，不只是不能慢慢來。

你還得先搞清楚，別人到底在等你交什麼成績。

撤件之後，它用一年多發展出十個左右的品牌

撤件之後，路易莎的動作反而更快。

火鍋、牛排、泰式、港式、烘焙、健身房。

一年多的時間，十個左右的品牌陸續被併進來、開出來。

公司講出的目標也很清楚：

2026 年營收挑戰 40 億。

餐飲品牌要占集團營收一半以上。

全集團店數往 600 間走。

它想變成的，已經不只是一家更大的咖啡公司。

是一個餐飲生活集團。

只是公司每多長一塊，成本通常也會先跟著長出來。

2024 年，公司也受到咖啡豆期貨與匯率影響，業外損失接近四千萬元。

到了 2025 年，營收增加約兩成，淨利卻減少一半。

黃銘賢自己的解釋是，成本壓力與人力短缺正在壓縮餐飲業獲利，產業進入「高營收、低利潤」的環境。

這當然是一部分原因。

但如果你有自己開過店，還會看見另外一件事。

新品牌第一間店還沒賺錢以前，

裝潢先付。

設備先買。

團隊先請。

租金先開始算。

客人還沒走進來，成本已經每天在跑。

一個品牌這樣。

十個品牌，就是十套還在學習、調整、磨合的系統。

所以真正值得看的，不是「品牌變多一定讓利潤下降」。

反而是：

當一家公司同時養很多條新的成長曲線，短期的利潤，很容易先被未來吃掉。

路易莎現在，就在這個階段。

問題不是營收不重要，是資本市場還會問第二題

所以接下來真正有意思的，是路易莎再次走回上櫃這條路時，市場會怎麼看這組數字。

29 億營收。

2.29 元每股盈餘。

市場不會只問：

「你今年有沒有變大？」

還會繼續往下問：

「變大之後，有沒有更賺錢？」

「這些新品牌什麼時候開始貢獻獲利？」

「今天多出來的營收，是成熟的，還是正在花錢養大的？」

所以問題從來不是：

營收重要，還是每股盈餘重要？

兩個都重要。

真正麻煩的是，當成長與獲利暫時往兩個方向走時，你得向出錢的人解釋：

現在少掉的利潤，未來會換回什麼。

這就是資本開始改變一家公司的地方。

ZUS 拿到的錢，來自三種很不一樣的投資人

再把鏡頭轉回馬來西亞。

2024 年 9 月，ZUS Coffee 募得 2.5 億馬幣。

背後三個投資人，放在一起看很有意思。

第一個是 KV Asia。

一家專門投資東南亞中型企業的私募基金。

第二個是 KWAP。

馬來西亞公務員退休基金。

第三個是 Kapal Api。

印尼大型咖啡集團。

私募基金、退休基金、產業投資人。

三種錢，在意的事情不會完全一樣。

私募基金最終會關心投資如何放大，以及未來如何退出。

長期機構資金通常更重視規模、治理與持續回報。

而一家印尼咖啡集團成為股東，至少讓 ZUS 後來進入印尼市場這件事，多了一層很值得看的產業背景。

2026 年，ZUS 開進雅加達。

這不能直接寫成：

「因為 Kapal Api 投資，所以 ZUS 才去印尼。」

公開資料不足以證明這個因果。

但可以確定的是，ZUS 拿到這筆資金之後，它沒有突然跑去做十種不同的生意。

它做的事情依然非常像以前：

把同一個咖啡模型，往下一個市場複製。

據公開報導，ZUS 2024 年營收比前一年增加超過一倍，淨利成長超過三倍。

至少在那個階段，它做到一件很難的事：

一邊長大。

一邊賺錢。

真正的差別，是兩筆錢進來之後，被拿去放大不同的東西

這時候再把兩家公司放在一起，差異就很清楚了。

路易莎把成長放到：

更多品牌。

ZUS 把成長放到：

更多市場。

一個正在證明：

「除了咖啡，我還能不能長出更多生意？」

另一個正在證明：

「這一間咖啡店，離開馬來西亞之後還能不能繼續成立？」

所以真正值得研究的，不是誰比較聰明。

也不是誰的資本比較高級。

反而是：

每一種錢進來，都會開始改變公司最在意的那個數字。

有人要營收。

有人要獲利。

有人要市場占有率。

有人要店數。

有人要現金流。

有人要一個幾年後可以退出的估值。

錢看起來都一樣。

進到公司帳戶裡，全部都是數字。

但錢背後的人不一樣，公司接下來被追著跑的方向，就可能完全不一樣。

這件事，我自己也交過一次學費

2024 年底，我也做過一次類似的決定。

那時候我花了很大的成本，找了一位空降總經理進公司。

我想把大公司的管理流程、制度、組織架構搬進來。

因為當時我腦袋裡有一個想像：

公司做大之後，就應該「更像一家大公司」。

於是我們開始加制度、加流程、加管理。

一年多之後，我才慢慢看懂一件事。

我們這種從街頭一間一間店打出來的實體生意，真正要解決的問題，不一定是「看起來夠不夠像大公司」。

我要的其實是：

店能不能穩定。

人能不能接得住。

模型能不能繼續複製。

老闆不在，公司能不能照樣往前跑。

我當時選錯的，不一定是那個人。

是我一開始就看錯了成績單。

我以為我要交出的數字，是「像不像一家大公司」。

後來才知道，那根本不是我的比賽。

你拿了誰的錢，就要先知道他會看哪一張成績單

所以我現在看路易莎跟 ZUS，真正讓我有感覺的不是咖啡。

是資本。

很多老闆在拿錢之前，最常問的是：

「估值多少？」

「我要給多少股份？」

「這筆錢夠我開幾間店？」

但我現在反而覺得，前面還有一個問題更重要：

這筆錢進來之後，對方會開始拿哪一個數字衡量我？

因為資本從來不只是燃料。

它有方向。

你拿了誰的錢，不代表從此失去公司的控制權。

但你一定會多一項要交代的作業。

而那項作業，會慢慢影響你開什麼店、買什麼品牌、進哪個國家，甚至決定你覺得什麼才叫做「成長」。

路易莎下一次送件時，大家會同時看到兩個數字

下一次市場重新看它時，29 億營收會在那裡。

2.29 元每股盈餘，也會在那裡。

真正要回答的，不是哪個數字比較漂亮。

是這兩個數字之間，到底發生了什麼。

哪些新品牌，正在燒錢？

正在成熟？

還是已經準備開始收成？

這才是接下來真正值得看的地方。

所以哪天下次你經過一間傑克兄弟牛排，或者看到路易莎又多出一個新品牌，可以多想一件事：

這間店，現在是在替哪一張成績單開的？

這也是所有拿過外部資金的老闆，遲早都會遇到的一題。